“IPO大满贯”？客户入股以及潜在控制关系的新形态和核查思路！
原创 投行小兵 投行小兵 2023-12-29 08:02 发表于北京
一、小兵评析
1、从隆基绿能到连城数控再到发行人，相关资本运作背后的操盘人也算是高手，而资本运作的路径也非常清晰且成功率很高。如果发行人上市成功，那么钟某就可以实现主板、科创板和北交所的“大满贯”了。
2、这几年，在IPO审核实践中一直在讨论一个问题，就是“生态圈”相关企业的IPO合理性和合规性问题。最典型的莫过于以阿里、腾讯、京东为代表，后来华为也积极加入到了这个行列里，毕竟这些自带生态光环的企业，要是想投资且扶持一个企业IPO上市，简直不是一件太简单的事情。
阿里可以将淘宝平台成了规模的卖家倾斜资源进行扶持然后进行投资，华为同样可以将自己供应商体系的企业进行扶持并且投资，只要稍微再采购体系内倾斜资源，那么这个供应商那个报告期内的业绩大幅增长就是完全没有疑问的确定事件。
再加上IPO注册制改革的春风，单一客户依赖没有问题，单一客户销售占比逐年提高没问题，业绩增长主要来自一个客户的贡献也没问题。
3、当然，现在IPO阶段性收紧的新政策背景下，我们顺道反思注册制改革的一些成果和经验，同样我们也在思考这样的生态圈投资的IPO案例是否具有合理性？这些自称体系自带光环的企业利用自己相对垄断的地位进行的所谓产业投资，真的是一个符合市场规律的投资吗？
4、具体到本案例发行人，可能不算上述生态圈那么明显，不过背靠大树好乘凉的故事还是很让人振奋的：
①发行人报告期内业绩高速增长，报告期前两年业绩还是亏损的，而报告期最后一年净利润已经超过了1亿元。
②发行人最早的客户主要就是隆基绿能，销售占比最高可以超过70%，可以说，发行人是依靠隆基绿能实现跨越的，尽管现在销售占比已经只有不足20%，不过历史的重要合作关系还是不能忽视。
③因为发行人的客户主要是隆基绿能，因而属于同一个控制人的连城数控才可以在2020年4月入股发行人，并且持有16.87%的股份，是直接持有发行人股份比例最高的股东。
④其实，如果结合我们前面的案例分析，考虑到有限合伙企业控制权的不稳定性，如果说连城数控是隐形控制发行人也并非完全没有道理。
5、具体到本案例的审核，如果完全按照常规思路来思考和审视，自然也完全没有问题，无非就是单一客户依赖、前五大客户三个入股发行人、客户入股发行人的价格是否公允、客户入股之后的交易金额和其他条款是否发生重大变化等。
这些问题和审核的角度，已经很成熟也没有什么新鲜的了。
是否还可以更加深入思考一下这个问题，比如：发行人的技术来源情况、发行人与隆基绿能合作的历史情况、发行人实际控制人与隆基实际控制人的交集情况等。
从形式上，发行人跟连城数控以及其他上市公司主体都是独立发展，除了股权投资关系没有其他任何交易，那么本质上呢？
从保护投资者利益角度出来，当然期待每一个公司都是独立规范运行且内控完善，而投资者不会成为资本市场长袖善舞者的牺牲品。
二、关于客户入股及集中度高
1、报告期内隆基绿能、晶科能源始终为公司的前五大客户；
2、连城数控（北交所上市公司，835368.BJ）2020年4月投资入股发行人，持有公司16.87%股权，是公司第一大直接股东，连城数控实际控制人之一钟宝申为隆基绿能董事长，因此隆基绿能和连城数控为公司的关联方；曹胜军为连城数控委派至公司的董事，曹胜军于报告期内的 2020年1月至2021年8月担任连城数控董事。报告期内，公司与隆基绿能及连城数控的交易为关联交易，公司销售至隆基绿能及连城数控的产品均应用于生产或者样机测试，隆基绿能和连城数控即为公司的终端客户；
3、晶科能源控股股东通过上饶长鑫持有发行人2.36%股份；2022年公司第五大客户林洋能源通过全资子公司林洋创投持有发行人0.26%股份；
4、报告期内发行人向隆基绿能销售光伏电池片制造需要的镀膜设备、热制程设备和自动化设备等，销售金额分别为3,112.42万元、4,663.15万元及18,445.50万元，占营业收入比例为76.43%、45.02%和14.57%；
5、发行人对隆基绿能销售的部分设备未处于与非关联方交易价格区间，主要原因系2020年及2021年，发行人对隆基绿能自动化设备销售单价高于非关联方，主要是因为2020年和2021年自动化设备基本均为外购，而外购自动化设备成本较高。发行人对隆基绿能的部分销售产品没有非关联方价格比对。
一、比照关联交易披露公司与晶科能源、林洋能源之间的交易情况，相关交易的必要性、公允性
1、比照关联交易汇总表晶科能源及林洋能源不属于《科创板上市规则》及企业会计准则规定的关联方，但由于晶科能源控股股东通过上饶长鑫持有发行人2.36%股份，林洋能源通过全资子公司林洋创投持有发行人0.26%股份，因此，将发行人与晶科能源及林洋能源的交易比照关联交易进行披露。
二、连城数控、晶科能源控股股东、林洋能源与发行人的合作背景与合作历史，各自入股公司的背景、原因、过程，入股价格及其定价依据、公允性，入股协议是否涉及公司与隆基绿能、连城数控、晶科能源、林洋能源之间的购销安排、技术合作等条款，业务合作与入股之间的关系；针对隆基绿能和公司之间的业务合作，钟宝申是否回避表决，相关决策过程及其合规性
公司与隆基绿能、连城数控、晶科能源、林洋能源的业务合作时间以及相关方入股时间情况。
三、发行人获取隆基绿能业务的方式，定价方式、收入的确认依据、销售单价及毛利率与其他非关联交易相比是否存在显著差异，交易价格的公允性，结合在手订单的情况及客户的产线规划情况，针对性的分析关联交易的未来趋势、占比等（略）
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