主板IPO的反面典型案例，业绩下滑54%之外，更深层次的原因是这些
一、发行人基本情况
公司负责珊溪水利枢纽工程的运行管理，珊溪水利枢纽工程包括珊溪水库工程、赵山渡水库工程和赵山渡引水工程，是飞云江（浙江省八大流域之一）上大型控制性枢纽工程，肩负防洪、灌溉、供水、发电和生态等功能。
公司的主营业务为原水供应和水力发电，相应的主要产品为原水和电力。
供水方面，公司拥有珊溪水库和赵山渡水库，总库容合计约18.58亿立方米，主要向温州市区、瑞安市、平阳县、苍南县等县市区供应生活原水，是该地区最主要的生活原水供应来源。同时为提升生态文明环境、践行“绿水青山就是金山银山”的发展道路，兼顾提供生态用水。
发电方面，公司目前拥有的三座电厂总装机容量为22.2万千瓦，2017年度至2019 年度的年均发电量约4.35 亿千瓦时，其中珊溪电厂装机容量为20万千瓦，赵山渡电厂装机容量为2万千瓦，高湖电厂装机容量为0.2万千瓦。
公司的控股股东为温州公用集团，本次发行前，直接持有公司66,490万股，占公司股本总额的56.08%。公司的实际控制人为温州市国资委。
2020年度，预计公司营业收入较2019年度下降16.58%，归属于母公司所有者净利润较2019年度下降58.39%，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润较2019年度下降53.93%。
小兵观点：
从小兵的角度来说，这个案例IPO被否，真的来的太及时太有价值了。用现在最流行的一句话，我要对监管机构说：听我说谢谢你，因为有你温暖了四季。
对于主板实施注册制的预期已经很明确，不过就是早晚的问题，就算是晚也不会太久的，我们即将迎来IPO审核的全满注册制时代。对于创业板和科创板的IPO审核，已经运行了2-3年的时间，尽管还有很多争议，但是也基本上达成了共识，最重要的原则就是：充分信息披露、尊重商业逻辑。其实，对于主板IPO来说，就算是目前还在证监会审核，但是在审核原则、审核逻辑以及审核标准方面，基本上也能够跟目前交易所审核基本趋同了。换句话说：主板未来实施注册制了，审核门槛不会变化，审核的基本要求也不会变化，对于规范性问题以及商业逻辑问题会有更大的尊重和容忍。当然，主板目前也基本上做到了，比如关联交易的问题、客户突击入股的问题、单一客户依赖的问题等等。
就目前的主板IPO审核来说，创业板和科创板分流了几乎所有的稍微有点技术含量的公司，那么主板审核的企业都是传统型行业的企业。说的再直白一些，感觉主板IPO的企业都是在行业上没法去创业板和科创板上市的企业。那么在行业传统的情况下，小兵觉得主板IPO审核的净利润门槛基本上还是会坚持在1亿元左右，特殊情况下最低也要8000万元左右。在满足基本的业绩门槛了，并不代表IPO就一定会成功，还要从企业的行业竞争地位、业务的独立性、持续经营能力等方面做出综合的判断。
具体到本案例发行人，业务很简单，就是水库给居民供水以及有一个水电站运营。具体到净利润变动情况，现有招股书披露的净利润最高超过1亿元，报告期也保持了稳定增长的趋势。（当然，根据预计情况，发行人2020年预计净利润会下降54%，超过了50%的红线。至于业绩下降这么大的原因，很简单，就是因为下雨少呗。）
从大的面上来看，行业没问题。水力发电，绿水青山就是金山银山，这是大环保概念。从业绩上，尽管有业绩下滑54%的红线，但是今天小兵不是着重讨论这个问题。那么为什么还被否呢？这就要提到另外一个关于IPO审核中非常重要的甚至最核心的理念，但是很多人又会忽视：我们应该如何去看待一个企业在整个行业链条中的竞争地位和话语权。
水电行业上市的企业还是有一些的，但是已经上市的基本上都是大型水电集群，实际控制人也都是国资委控制的。而对于发行人这种业务规模相对偏小，区域性非常明显，发展限制因素太多的小水电企业，目前来看的确很难符合IPO的要求。我们换个角度来说，这样的企业上市之后拿到钱能做什么呢？扩大业务规模，延伸业务半径，提升技术含量，好像都无法做到。
尽管发行人是温州市国资委控制的国企，但是结合这个案例，我们还有一点感受：对于这种市级国资委控制的“小国企”，如果业务单一且区域性限制非常大，横向拓展和纵向加深的路径都很难实现的情况下，IPO并不会很容易。如果结合上周被否的大丰农村商业银行，你的感触可能会更深一些。
最后，我们再用一句话说一下关于业绩下滑54%的事情：在以前的IPO审核中，曾有国企发行人业绩下滑80%顺利通过IPO审核的情形，而本案例发行人就算是业绩没有大幅下滑，也不符合IPO审核的标准，原因如上。
二、问询问题解析
问发审会问题一、发行人与温州市泽雅水库管理站按固定比例向温州市自来水公司供应原水,两者实际控制人均为温州市国资委。请发行人代表说明:(1)温州市泽雅水库原水业务是否存在挤占发行人市场份额的情况,是否存在利益冲突,两者不存在同业竞争的理由、依据是否充分;(2)未来是否存在进一步收购资产及业务的安排,温州市国资委以及相关单位是否有有效解决同业竞争的计划。请保荐代表人说明核查依据、过程,并发表明确核查意见。
小兵分析一：
这个问题也是很好理解，就是两个水库都要给自来水公司供水，且两个水库都是温州市国资委控制的，属于自家两兄弟。家长一看，谁也别争，每年就按照固定的比例两个兄弟分配业务，保证各自的利益。从家长管理的角度来说，没有什么问题，可是把两个兄弟单独拿出来，都要IPO了，那么这个问题就是一个很严重的问题了。怎么保证比例的稳定，怎么保证同业竞争的解决，怎么保证上市公司的利益等。理解这个问题，一个最简单的例子：家里有两个孩子，有一个业务就靠家长一句话按照固定比例分配了，现在一个孩子找了对象要结婚了，那么对象和家长肯定要关注这个业务是不是稳定，比例会不会因为一句话又没了？
问发审会问题二、发行人向关联方温州市自来水有限公司销售原水占营业收入的比例较大。请发行人代表说明:(1)发行人与控股股东及其关联方之间交易的必要性和合理性,定价的公允性;(2)发行人采购及销售系统是否具备独立性,发行人的业务是否严重依赖关联方;(3)发行人采取的减少与控股股东及其关联方发生关联交易的具体措施是否得到有效执行。请保荐代表人说明核查依据、过程,并发表明确核查意见。
小兵分析二：
这个问题看起来是关联交易占比较高的问题，更核心的问题是发行人业务区域受限的问题，本质就是发行人想通过开拓新的客户提高其他客户销售比例从而降低这个关联交易比例的可能性很小。反之，就算是现在关联交易有一定金额和比例，但是发行人业务独立性没有问题，开拓客户和销售区域没有障碍且有了效果，那么这个问题不一定构成IPO实质障碍。公司的主营业务之一是原水销售， 2017 年至2018 年11 月公司在温州市区的原水销售客户之一为温州市公用事业投资集团有限公司自来水分公司，2018 年12 月起温州公用集团以其自来水相关资产业务组建全资子公司温州市自来水有限公司，成为发行人原水销售对象。报告期内，上述关联交易金额分别为18,746.29 万元、19,685.98万元、20,321.25万元、10,446.81万元，占营业收入的比例分别为38.81%、39.58%、37.40%、45.70%；测算因该关联交易形成的毛利分别为4,826.25 万元、5,850.80万元、6,425.63 万元、3,429.44万元，占主营业务毛利的比例分别为27.19%、31.74%、28.26%、47.79%。
问发审委问题三、发行人于2021年收购平苍引水工程,同时发行人曾支付过委托运维费及托管费。请发行人代表说明:(1)平苍项目收购前后的经营情况;(2)委托运维及委托代管的原因及合理性,委托运维费及托管费的定价依据及公允性。请保荐代表人说明核查依据、过程,并发表明确核查意见。
三、分析
这个问题算是一个技术问题，IPO审核中是完全可以解释清楚的，并且也不会是一个审核的实质性障碍。
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